瑞银 2026 年 4 月 28 日发布中国银行业研报，核心结论明确：中央主导的救助政策落地后，城投平台违约风险显著缓解，现金流十年首次转正，银行城投业务风险收益比大幅优化，区域银行成为核心受益主体。
城投平台债务压力迎来实质性改善。截至 2025 年上半年，样本内 2468 家城投平台有息负债总规模达 68 万亿元，同比增速仅 3%，远低于过去十年 10% 的复合增速，剔除样本调整因素后总债务同比下降 6.5%，债务扩张节奏彻底放缓。同时，应付账款增速从 2024 年上半年的 14.5% 降至 10.4%，拖欠企业款项的问题逐步改善。
最关键的是，城投平台经营现金流 2024 年实现近十年首次转正，2025 年上半年进一步扩大至 1.3 万亿元。风险债务比例（DAR）从 2022 年峰值 84% 降至 2025 年上半年的 68%，31 个省份中 21 个省份利息覆盖能力提升，地产、交通行业及区县级城投改善尤为明显。不过城投盈利能力依旧薄弱，年化 ROE 仅 0.15%、ROA 仅 0.36%，市场化转型仍存挑战。
银行成为城投债务化解的核心参与者，业务性价比凸显。2024 年上半年至 2025 年上半年，银行投向城投的贷款同比增长 6%，远超城投总债务 3% 的增速，银行贷款占城投总债务比重从 68% 升至 72%，替代高成本非标与债券成为主流融资方式。当前城投贷款利率 3.5%-5.5%，虽较 2024 年末下行，但仍高于 3.1% 的企业贷款平均利率，叠加违约风险大幅下降，风险调整后收益极具吸引力。
从机构格局来看，区域银行城投敞口最高，平均占贷款比重 24.4%，国有大行 18.3%，股份制银行 15.4%。其中成都银行城投敞口达 45.6%，为覆盖标的中最高，管理层计划降低集中度；徽商银行因资产质量改善，评级从卖出上调至持有；中国银行敞口较高且海外业务稳健，维持买入评级。
图表 1：AAA 级城投债信用利差走势图（研报第 3 页）
该图表展示 2018-2025 年各省份 AAA 级城投债信用利差变化，全国平均利差从 2022 年 247bp 降至 2024 年 85bp，多数省份利差腰斩，直接反映市场对城投违约风险的担忧大幅消退。
图表 2：城投总债务增速及结构变化图（研报第 10 页）
图表清晰呈现 2020 年上半年至 2025 年上半年城投总债务、银行贷款、债券、非标债务规模及增速，总债务增速持续回落，银行贷款占比不断提升，非标与债券占比收缩，债务结构持续优化。
图表 3：城投经营现金流与自由现金流变化图（研报第 13 页）
该图表显示 2018-2025 年城投经营现金流、自由现金流走势，经营现金流 2024 年由负转正，2025 年上半年大幅增长，自由现金流因债务偿还增加有所收缩，现金流改善趋势明确。
图表 4：银行城投敞口占比变化图（研报第 19 页）
图表统计 2022-2025 年国有行、股份行、区域银行城投贷款占总贷款比重，区域银行占比持续领跑且逐年提升，成为城投业务最主要的金融机构。
整体来看，城投债务化解进入新阶段，显性债务持续压降，隐性债务逐步市场化处置，现金流改善与风险缓释形成正向循环。银行参与城投业务的安全性与收益性同步提升，区域银行凭借区域资源优势，将持续受益于本轮城投债务重组周期，而盈利能力薄弱、区域分化仍是后续需要关注的核心问题。
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